盛剑环境:高成长褪色 募投收益存疑

  • 2021-09-14
  • John Dowson

从肝素原药向肝素制剂延伸的风险不仅在于制剂产品能否成功,还要面对原有客户关系松动所带来的隐患。 启凡/文 2020年前三季度,健友股份(603707.SH)实现收入21.58亿元,同比增长18.8%;净利润为6.13草原的课文

盛剑环境:高成长褪色 募投收益存疑草原的课文

下游面板行业投资高峰“回落”,盛剑环境的持续成长能力面临考验。

钟岳/文

2021年上半年,盛剑环境(603324.SH)实现营业收入4.45亿元,同比增长17.86%;净利润5166万元,同比增长3.56%。

受下游面板行业高速扩张带动,2017年以来,盛剑环境经营业绩突飞猛进。2016-2019年,公司营业收入年复合增长60.97%,净利润年复合增长55.42%。

2020年起,盛剑环境业绩增速开始出现明显下滑,应收账款坏账损失逐步提升,公司未来业绩持续增长能力值得关注。

业绩增速放缓

盛剑环境主营泛半导体行业公司废气处理业务,下游客户主要包括京东方等面板行业公司。2021年4月,盛剑环境在上交所上市。

2016年11月,国务院印发《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》,指出要“实现主动矩阵有机发光二极管(AMOLED)、超高清(4K/8K)量子点液晶显示、柔性显示等技术国产化突破及规模应用”。

2017年2月,光电显示器件(新型显示器件)被纳入《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》(2016 版)。

受产业政策和业绩吸引,国内光电显示行业进入高速扩张期。2016年,中国平板显示面板的市场规模约为1.12亿平方米,2019年增长至1.55亿平方米,增幅接近40%。

截至2020年,中国已建成六代及以上面板生产线35条,产线总投资近1.24万亿元,产能达到2.22亿平方米。其中,一半以上生产线为2017年至2020年建成投产。

下游客户的积极扩张带来盛剑环境业绩的持续大幅增长。2017年和2018年,盛剑环境分别实现营业收入5.17亿元和8.72亿元,分别同比增长143.42%和68.59%;净利润2281万元和1.11亿元,2018年同比增速386.01%。

2019年起,盛剑环境业绩增速开始出现明显下滑,公司当年营业收入为8.86亿元,同比增速降至1.63%;净利润1.13亿元,同比增长2.29%。2020年,盛剑环境实现营业收入9.38亿元,同比增长5.87%;归母净利润1.22亿元,同比增速下滑至7.26%。

需要注意的是,2020年,盛剑环境进行了一系列的费用“压缩”,公司当年确认的销售费用、管理费用和研发费用金额分别为2844万元、3164万元和3892万元,分别较上年减少610万元、855万元和102万元。在营业收入增长5.87%的情况下,盛剑环境2020年的销售费用、管理费用和研发费用分别同比下滑17.67%、21.28%和2.56%。

经计算,2020年,盛剑环境的营业利润合计增长1016万元,三项费用合计减少了1568万元,成为“提振”业绩的重要推手。

此外,2020年,盛剑环境的预收款项也出现大幅下滑。根据资产负债表,2019年年末,盛剑环境的预收款项为1.13亿元,但2020年年末大幅下滑8671万元至2646万元,同比下降76.62%。

从半年度的信息来看,2019年上半年,盛剑环境的营业收入为4.88亿元,占全年营业收入的55.08%。2020年上半年,公司实现营业收入3.78亿元,同比下滑了22.6%,占全年营业收入比重也降至40.29%。2020年下半年,盛剑环境确认营业收入5.6亿元, 同比增长40.85%,带动全年增速一举反超。

应收账款“新高”

2021年6月末,盛剑环境的应收账款账面余额为6.29亿元,是近五年来的最高水平。

受下游面板客户集中相对较高因素影响,盛剑环境对前五大客户的销售金额占比持续偏高,公司大客户的“依赖”情况十分突出。

2017-2019年,盛剑环境对前五大客户的销售金额分别为4.81亿元、7.15亿元和7.25亿元,分别占当期营业收入的92.98%、82.1%和81.82%。2020年上半年,公司对前五大客户的销售金额为2.98亿元,占78.88%。

大客户的集中直接导致了盛剑环境应收账款占比也维持在较高水平。统计数据显示,2017-2019年,盛剑环境期末应收账款占营业收入比重分别约为50.09%、45.76%和54.18%。

2021年上半年,盛剑环境应收账款账面余额为6.29亿元,较2020年同期增加了1.54亿元,同比增长32.42%;占营业收入比重达到141.35%,较上年提升了15.39个百分点。

以收入及应收占比计,近年来,中电系统公司始终是盛剑环境的核心客户之一。2017-2019年,公司对中电系统公司的销售收入分别为1.73亿元、2.25亿元和2.19亿元,分别占公司营业总收入的33.45%、25.83%和24.7%。同期,公司对中电系统的应收账款账面余额分别为8274万元、9605万元和9146万元,分别占销售收入的47.85%、42.67%和41.81%。

2020年上半年,盛剑环境对中电系统的赊销比例有了明显变化。根据招股书,2020年上半年,盛剑环境对中电系统公司销售收入为6344万元,期末的应收账款余额为9672万元。2019年上半年,盛剑环境对中电系统公司的销售收入为1.6亿元,期末的应收账款余额约为1.68亿元。

经对比,2020年上半年,盛剑环境对中电系统公司的销售收入同比下滑60.47%,应收账款金额下滑42.41%。简单测算,2020年上半年,盛剑环境对中电系统公司的赊销比例由104.65%升至152.46%,提升了47.81个百分点。

值得一提的是,2020年上半年,盛剑环境对第一大客户世源科技工程有限公司的赊销比例仅为29.01%。

成长性“疑问”

根据招股书,本次IPO盛剑环境共募集资金5.6亿元,分别用于环保装备智能制造、新技术研发、上海总部运营中心建设等三个项目以及补充流动性资金。其中,新技术研发项目和上海总部运营中心项目均位于上海市嘉定区,项目拟投资总金额为2.82亿元,拟使用募集资金金额为1.57亿元。上述两个项目将用于盛剑环境的运营和研发工作,并不直接产生经济效益。同时,公司拟补的充流动性资金金额为2.78亿元,占比49.64%。

仅从募投项目来看,盛剑环境的扩张意愿并不强烈。IPO项目中,盛剑环境涉及生产能力扩张的只有环保装备智能制造一个项目。

按规划,环保装备智能制造项目的计划总投资金额为2.26亿元,拟使用募集资金1.25亿元。其中,拟新增设备及软件投资1.09亿元。

项目建设完成后,公司将新增收入4.48亿元。

从市场空间来看,面板行业的废气处理市场规模并不大。根据盛剑环境披露,光电显示行业的环保投资一般占总投资(包括生产设备购置费和工程建设费)的 2.5%-3%,其中废气处理投资占比最高,超过1/3。

中信建投研究报告显示,2020年,中国国内OLED面板产线的投资和LCD面板的投资规划分别是1033亿元和1679亿元,合计2712亿元。以上述数据计,目前,面板废气处理的市场空间约在30亿-40亿元。

值得一提的是,截至2020年6月末,盛剑环境的固定资产账面原值约为1.13亿元。其中,机器设备的账面原值为3806万元。以上述对比,本次IPO盛剑环境拟投入的设备投资金额接近公司现有设备价值的3倍,但其预期收入只有公司2020年收入的一半。

事实上,下游核心客户的经营不佳以及行业投资高峰期“回落”正对盛剑环境业绩的持续成长带来考验。

2019年以来,以日韩为代表的面板产能逐步退出行业竞争,供需格局的持续改善一定程度上帮助面板行业迎来价格反转,京东方、TCL等面板“头部”公司盈利能力迅速回升。但同时,中电熊猫却因经营不善持续亏损,成为行业“挤压”的对象。

根据盛剑环境的披露,中电熊猫的南京6代线、南京8.5代线以及成都8.6代线均由公司提供废气治理设备。2017年和2018年,中电系统公司均是盛剑环保的第一大客户,2019年和2020年上半年,中电系统公司为公司第二大客户。

2018年、2019年及2020年上半年,南京中电熊猫平板显示科技有限公司(下称“南京中电熊猫”)的净利润分别为-14.99亿元、-94.99亿元和-9.97亿元,成都中电熊猫显示科技有限公司(下称“成都中电熊猫”)净利润为3341万元、-9.65亿元和-12.91亿元。

2020年9月,京东方发布公告,公司拟以55.91亿元收购南京中电熊猫G8.5生产线项目的80.831%股权;同时,公司拟以75.5亿元增资成都中电熊猫G8.6生产线项目。

2021年上半年,盛剑环境计提的应收账款信用减值损失金额约为1598万元,同比增加了506.16%,成为影响公司经营业绩的一大诱因。

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